C’è un momento, ogni volta che i mercati attraversano una fase di turbolenza, in cui i titoli dei giornali sembrano scritti tutti dallo stesso ufficio. Crollo del dollaro. Fine dell’egemonia americana. Il mondo cerca un’alternativa. Lo abbiamo letto negli anni ’70, lo abbiamo letto nel 2002, lo abbiamo letto nel 2008. E lo stiamo leggendo di nuovo adesso.
Il problema non è che queste notizie siano false. Il problema è che mancano di memoria.
I numeri, prima di tutto
Il dollaro ha chiuso il 2025 con un calo tra l’8 e il 10%, a seconda dell’indice di riferimento considerato. È la peggiore performance semestrale dal 1991. I media lo chiamano “crollo”. È una parola grande, evocativa, perfetta per fare clic. Ma se la mettiamo in prospettiva storica, quella parola inizia a sembrare un po’ eccessiva.
Perché la storia dei mercati valutari non è una storia di stabilità eterna interrotta da catastrofi. È una storia di cicli. Lunghi, prevedibili nella loro struttura generale, imprevedibili nei dettagli. E il ciclo attuale, per quanto fastidioso per chi lo sta vivendo in tempo reale, ha tutto il profilo di un aggiustamento ordinario.
La memoria corta dei mercati
Facciamo un passo indietro. Dal 1983 ad oggi, i periodi di apprezzamento e deprezzamento del dollaro hanno avuto una durata media di circa dieci anni ciascuno. Non mesi — anni. Cicli lunghi, lenti, strutturali.
Qualche esempio concreto. Tra il 1980 e il 1985, il dollaro si apprezzò di circa il 50% contro le principali valute mondiali — un rafforzamento straordinario, figlio della politica monetaria restrittiva di Paul Volcker e dei tassi d’interesse alle stelle. Poi arrivò l’Accordo del Plaza nel 1985, e nel giro di tre anni il dollaro cedette il 35% di quanto aveva guadagnato. I giornali parlarono di declino irreversibile. Poi il dollaro tornò.
Negli anni ’70, dopo la fine del sistema di Bretton Woods, il dollaro attraversò una fase di deprezzamento significativo. Si disse che il mondo aveva bisogno di una nuova valuta di riserva. Poi il dollaro tornò.
Tra il 2002 e il 2007, nuovo ciclo ribassista. Poi la crisi finanziaria del 2008 paradossalmente rafforzò il dollaro, che rimase in una fase di forza relativa per tutto il decennio successivo. E ora siamo di nuovo in una fase di debolezza, con le stesse cause di sempre: rallentamento della crescita economica americana, tagli dei tassi della Fed, tensioni commerciali, preoccupazioni sul debito pubblico. Niente di nuovo sotto il sole. Gli stessi ingredienti, la stessa ricetta, un altro ciclo.
Nonostante il calo recente, peraltro, il dollaro rimane storicamente sopravvalutato rispetto alla sua media di lungo periodo. Il che suggerisce che l’attuale fase di debolezza potrebbe non essere nemmeno a metà del suo percorso — e che sia, appunto, perfettamente normale.
Cosa significa tutto questo per chi investe
Tre cose, essenzialmente.
La prima: i cicli valutari sono fisiologia, non patologia. Le fluttuazioni del dollaro non sono un segnale di collasso del sistema, sono il sistema che funziona. Come la febbre non è la malattia, ma la risposta dell’organismo alla malattia.
La seconda: la diversificazione geografica non è un optional. Le fluttuazioni valutarie hanno implicazioni molto diverse a seconda di dove siete domiciliati come investitori, di quali mercati avete in portafoglio, di come sono denominati i vostri asset. Un investitore europeo che detiene fondi denominati in dollari vive questo momento in modo completamente diverso da un investitore americano. Ignorare questa variabile significa navigare a occhi chiusi.
La terza, e forse la più importante: pensate in decenni, non in trimestri. Il timing valutario è impossibile quanto il timing azionario — probabilmente di più. Chi ha provato a uscire e rientrare sul dollaro nei momenti “giusti” ha quasi sempre sbagliato. Chi ha mantenuto un portafoglio diversificato e una visione lunga ha quasi sempre avuto ragione.
E allora, chi prenderà il posto del dollaro?
Eccola, la domanda che rimbalza su ogni forum finanziario, ogni podcast, ogni cena tra amici che seguono i mercati. Se il dollaro si indebolisce, cosa lo sostituisce? Chi sarà la prossima valuta di riserva globale?
La risposta onesta è: probabilmente nessuno. Almeno non nel medio termine. E le alternative che vengono proposte hanno tutte un problema strutturale che viene sistematicamente sottovalutato nel dibattito pubblico.
Lo yuan cinese? Tecnicamente plausibile come valuta di un’economia enorme e sempre più rilevante. Ma il renminbi è una valuta profondamente controllata. La Cina non ha né la volontà né l’interesse a rendere la propria moneta liberamente convertibile, perché farlo significherebbe perdere uno dei principali strumenti di controllo della propria economia. Nessun banchiere centrale, nessun fondo sovrano vuole detenere riserve in una valuta il cui valore viene deciso a Pechino in base a considerazioni politiche. La fiducia in una valuta di riserva si costruisce sulla prevedibilità delle istituzioni, non sulla forza dell’economia sottostante.
L’euro? Un progetto straordinario nella sua ambizione storica, ma con un limite che venti anni di crisi hanno reso evidente a tutti: i paesi europei sono troppo frammentati, troppo diversi nelle loro traiettorie economiche, troppo divisi negli interessi per poter parlare con una voce sola sui mercati globali. L’euro non ha un Tesoro europeo vero, non ha un mercato dei bond sovrani unificato di dimensioni comparabili ai Treasury americani. Finché l’Europa non risolve il problema della sua frammentazione politica — e i segnali, per ora, non sono incoraggianti — l’euro rimarrà una valuta importante, ma non la valuta di riserva del mondo.
Bitcoin? La risposta breve è: non ancora, e forse mai nel ruolo specifico di valuta rifugio. Bitcoin è ancora percepito dai mercati come un asset speculativo ad alta volatilità. E il comportamento degli investitori lo conferma puntualmente: quando arriva la paura, la gente non corre verso Bitcoin, scappa da Bitcoin. Una valuta rifugio deve fare esattamente il contrario — apprezzarsi nei momenti di stress. Il dollaro lo fa. L’oro lo fa. Bitcoin, fino ad oggi, ha fatto il contrario. Potrebbe cambiare nel lungo periodo, man mano che la maturità del mercato cresce e la volatilità si riduce. Ma oggi, come sostituto del dollaro nelle riserve globali, è fantascienza.
Il paradosso, dunque, è questo: viviamo in un momento in cui tutti cercano un’alternativa al dollaro, e non ne esiste una credibile. Il che, storicamente, è uno dei motivi per cui il dollaro tende a tornare forte dopo ogni fase di debolezza. Non perché sia perfetto, ma perché è il meno imperfetto.
Conclusione: il rumore e la musica
Tra cinque o dieci anni, con ogni probabilità, assisteremo a un nuovo ciclo di rafforzamento del dollaro. I media parleranno di “super-dollaro”. Gli stessi analisti che oggi ne proclamano la fine ne celebreranno la rinascita. E il ciclo ricomincia.
Il punto non è prevedere quando. Il punto è non farsi travolgere dal rumore di breve termine, che è sempre più forte della musica di lungo periodo — ma è anche, quasi sempre, molto meno significativo.
I mercati valutari, come quelli azionari, non premiano chi urla più forte. Premiano chi sa aspettare, chi mantiene la visione, chi riesce a distinguere un ciclo da una catastrofe.
Il dollaro non è finito. È in pausa. E la storia, fin qui, è sempre stata dalla parte di chi aveva la pazienza di aspettare il prossimo movimento.
Seguite i mercati valutari? Avete rivisto la composizione geografica del vostro portafoglio alla luce di questo ciclo? Scrivete nei commenti — è un tema su cui vale la pena confrontarsi.